中國宏觀經濟系列講座95期簡訊

作者申鉉松現任國際清算銀行經濟顧問👨‍👩‍👧‍👧，是普林斯頓大學的教授◽️。這篇文章的數據主要來自國際清算銀行。通過這篇文章，作者完成了以下五個研究：一、分析介入美元資金市場的歐洲銀行對美國信貸市場的影響及機製💂🏼‍♀️；二🎂、說明如果只關註離岸美元資產的凈頭寸🟥，那麽這種影響將被掩蓋，因此🧘🏻‍♂️，在研究資本流動的時候應該關註總量而非凈量；三🪦、提出一個聯系國際銀行和美國貸款風險溢酬的模型；四、說明導致美國2007金融危機前的寬松環境的原因是“Global banking glut”而不是“Global saving glut”；五🪙、探討歐洲銀行擴張的原因及其對世界經濟的影響。

所謂“世界流動性”可以理解文全球普遍的寬松信貸環境，世界流動性可以再國家之間進行傳遞。前美國聯邦儲備委員會主席伯南克(Bernanke, 2005)認為美國危機前的寬松金融環境和經常項目赤字來自於全球儲蓄過剩🏌🏻🕵🏻。他認為全球國際收支失衡的根源不在美國，而是其他國家的高儲蓄率導致的全球儲蓄過剩👴🏿。正是因為這些國家，尤其是亞洲國家的高儲蓄，才造成了全球長期利率的下跌和美國經常項目赤字𓀌，帶來寬松的金融環境🙆🏼‍♂️。但是作者認為並不是全球儲蓄過剩，而是全球銀行業過剩才導致了美國危機前寬松和的金融環境🕖，即跨國銀行和世界銀行的杠桿波動才是傳遞自由金融環境的關鍵因素。在本文中，也就是歐洲銀行🐥。

作者首先分析了離岸美元資產🐍，離岸美元資產和美國商業銀行總資產的數量相當。危機前最高達到10萬億美元。而外部美元資產中的大部分債權是歐洲銀行對美國的債權👩🏿‍🍼。歐洲銀行一方面通過美國的批發融資市場獲得美元，另一方面通過外資銀行在美國的支行進行融資再通過往來賬戶輸送會總部獲得美元資產。而之後歐洲銀行再通過影子銀行的方式將這部分資金借還給美國人。而在經常賬戶只記錄了凈流動🧜🏽，所以歐洲銀行的總資產和總負債在美國的經常賬戶上抵消了💘。但顯然🍋‍🟩，不管是總資產還是總負債，其體量是相當大的🫄🏻，因此只分析作者認為只有對總量進行分析才可以真實準確地看出銀行對信貸環境的印象影響。

之後，作者對伯南克的理論進行了分析，伯南克認為美國危機前寬松的金融環境是中日等貿易順差國導致的，但作者認為貿易順差國持有的大多是政府支持債券，而非政府支持債券對出現危機的貢獻更大🧜🏽‍♂️，因為次貸主要通過私人部門的證券化實現，所以與歐洲銀行擴張有很大關系。在2011年，伯南克又提出新的機製，他認為貿易順差國是間接原因，他們推低了美國長期利率。所以導致歐洲投資者的投資標的從國庫券轉向私人部門證券。這是一種擠出效應。而作者認為這與統計事實不符。數據顯示2005-2007間歐洲銀行增加了對美國借款者40%的債務，所以這不僅僅是替代。作者認為歐洲銀行增加債權更可能的機製是由於更低的風險測度導致的資產負債規模增加✍️。所以原因是美國信貸標準下降不是儲蓄過剩。

在這之後🐵，作者構建了一個關於銀行中介產能和市場風險溢酬的模型🏊。通過這個模型，作者說明在經濟繁榮的時候，宏觀違約率比較低👇，銀行利潤最大化的條件總是使得VAR約束是緊的，所以有擴大信貸的傾向🧡，而當經濟衰退的時候🗜，違約率上升，銀行的信貸迅速減少🏌🏽‍♀️，但是在經濟中總信貸下降的並不多，所以產生了債券信貸對銀行信貸的替代👶。而當出現銀行信貸被債券信貸替代時，往往伴隨著風險溢酬的大幅提升來補償風險厭惡的投資人讓他們增加提供債券信貸💆🏼‍♂️。即相對信貸（CB/CH）的下降伴隨著風險溢酬的上升🌝。而Gilchrist 和Zakrajsek（2011）用證據說明了信用利差對宏觀經濟具有有重大影響。所以說這個機製導致的金融摩擦是通過價格（風險溢酬）來作用的🦋，而不是直接通過總信貸的改變來實現的。而銀行部門的存在放大了這種波動🧑🏽‍🏭。